2022年是一个相对复杂的年份，其复杂性来源于中美经济周期错位，俄乌冲突带来的事件性冲击，以及海外市场货币政策随之而来的紧缩。在此之上，还有困扰全球市场多年的新冠疫情。但是我们认为Q4是一个比较重要的时间窗口。在未来的一个季度，诸多对A股的不利因素大概率会消退或转正。而本应该占据主导地位的国内复苏的进程会随之体现，A股可以说是拨云见日，渐入佳境。

1、复苏已经开启

(资料图)

首先，对于中美经济周期的错位，这一现象其实在过往多个周期里面并没有体现的这么明显，我们观察了2008,2012,2015和2018这几个底部，基本上中美的重合度是比较高的，几乎都是同步见底，时差很少超过1个季度。但是到了2022底部，我们发现中国显著领先美国见底。从国内数据看，2022年5月前后中国的短周期基本上已经明确了底部，简单看PMI数据的话，4月的46.0或许就是底部。下半年复苏已经展开，众多的消费，住房扶持政策将会使得复苏更加顺畅的进行。应该说我们信心的主要来源就是目前国内的情况。

2、海外逆风持续

只不过本次复苏前期恰巧遇到的是美国下行周期，即美国2022年全年是处于下行的，预计至少到2023年4月前后才会看到底部，与中国的时差将近1年。这主要由于2015-2019周期，特朗普做了两件事情，首先对内实施了庞大的减税计划，将美国经济周期在顶部延长了至少半年，导致到2019年底美国才见底。同时他对外启动了针对中国的贸易压制，使得国内在上一个周期需要更多通过拉动内需来帮助经济企稳，这大约使得中国的下行周期缩短了半年。于是在2018年底，在贸易摩擦持续了近1年左右的时候中国就开启了新周期。这也使得中国领先了美国合计1年时间率先复苏。而这个时差穿越了2018-2022周期，保留了下来，导致这次中国经济启动向上的时候，美国依然在下行。

3、加息即将停止

但是，单纯的经济时钟的错位并不会对A股资产造成如此巨大的影响，至多是在部分外需依赖较大的行业造成与大盘的回报率上的错位（比如家电，纺织代工等可选消费领域）。但是，本次错位还叠加了俄乌冲突带来的超高通胀，以及由此而来的加息，这是A股无法体现自身基本面复苏的核心原因。这也是这次周期特殊之处，因为这种美元高利率环境上次出现还是在2008周期底部。所以2009-2019这10年的经验可能并不太适用，因为利率基本上没有大幅变动。而从通胀的角度，可能只有1970年代的通胀才高过现在。

我们需要指出的是，即使在1970年代两次石油危机的时候（当时美国通胀最高达到15%左右，目前尚未超过10%），美联储的加息也始终有一个前提，就是美国不能落入衰退。在高通胀和高增长同时存在的时候，其优先级会在抗通胀。而如果高通胀和低增长同时存在，其优先级会转向保增长。而我们看到的是，最新的美国PMI已经回落到50.9。这当然是一个领先指标，是领先就业的。但其下行预示这美国就业市场拐头向下很快会到来，2022年Q4以后美联储大概率将没有能力再加息。这对于风险资产，尤其基本面在复苏的A股而言是重大的利好和转折。

4、事件冲击缓和

其次是疫情，其对经济的冲击预计将逐步消退，2020年那样的情形可能不会再出现。疫情主要的影响，比如在物流，供应链，医疗等领域的冲击等都在逐步恢复。国内的旅游，消费也开始企稳，复工复产也早就进行了。因此预计2023年疫情因素大概率不会成为经济的主导因素。与此类似的是俄乌冲突，对于紧邻战事的欧洲和俄罗斯，我们认为影响可能还会持续，尤其能源价格对工业体系的冲击在欧洲的体现可能还会延续若干个季度，但是对于中国和美国而言，其影响力会小很多。绝大部分的大宗商品价格已经回归正常，相关企业的盈利也会逐步正常化。

总结：综上分析，我们认为外部阴霾，诸如加息，疫情，俄乌冲突对A股的不利影响均有望在Q4得到缓解或者转正。中国经济自身的复苏会成为主导因素，并驱动A股同步复苏。我们对后市保持非常乐观的展望，目前也是布局权益类资产的良好时机。

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